股权激励计划与企业创新——基于契约异质性视角的检验
李连伟 吕镯 任浩锋 纪骁鹏
作者简介
李连伟
山东临沂人，吉林大学经济学博士，山东工商学院金融学院副教授，硕士生导师。
主要研究领域为股权激励与公司治理，主持国家自然科学基金青年项目1项。
研究背景
党的十九大报告强调“创新是引领发展的第一动力，是建设现代化经济体系的战略支撑”。党的二十大报告再次指出，要坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，加快实施创新驱动发展战略。实施创新驱动发展战略已成为推动我国经济增长和结构转型，增强我国经济创新力和竞争力的重要举措。企业创新理论也认为，创新是一个企业的核心过程，是企业实现长期增长最主要也是最可能的方式，同时也是经济持续增长的动力和源泉。因此，加快推动企业创新既是企业长期持续发展的战略选择，也是推动我国创新驱动发展战略实施的必然要求。
作为解决现代企业代理问题的重要机制，股权激励制度在我国上市公司取得了长足发展。特别是近年来随着我国资本市场的快速发展和股权激励制度实践经验的积累，推出股权激励计划的上市公司数量逐年增多。根据CSMAR数据库统计，截至2021年12月31日，我国共有2092家上市公司推出了3650期股权激励计划，占A股上市公司总数的44.7%。随着我国股权激励制度的实践和创新驱动发展战略的实施，有关股权激励对企业创新的影响机理与制度优化就成为亟待解决的问题。
主要结论
本文基于契约异质性视角，采用多期PSM-DID方法检验了股权激励计划对企业创新的影响及其作用机理。研究发现，第一，实施股权激励计划显著提高了企业创新投入和创新产出水平，并且这种促进效应呈现先上升后下降的倒“U”型曲线特征，在实施第四年至第五年以后便不再显著。在将企业生命周期分为成长期、成熟期和衰退期三个阶段后，基于企业生命周期理论的分析表明，股权激励计划对企业创新投入的促进效应主要体现在成长期和成熟期阶段，对企业创新产出的促进效应主要体现在成熟期阶段。
第二，基于契约异质性的分析表明，提高股权激励强度、激励有效期限以及股权激励实施次数均有助于提高股权激励对企业创新投入和创新产出的促进效应；从股权激励模式来看，股票期权主要提高了企业创新投入水平，而限制性股票则同时提高了企业创新投入和创新产出水平；从股权激励对象来看，高管股权激励主要提高企业了创新投入水平，而员工股权激励则同时提高了企业创新投入和创新产出水平；从权益预留来看，取消权益预留对企业创新投入不存在显著影响，但更有助于提高企业创新产出水平。
第三，影响机制分析表明，股权激励计划主要通过发挥其激励效应、“金手铐”效应、利益协同效应以及监督效应来提高企业创新水平。具体来看，股权激励计划主要通过发挥其激励效应和“金手铐”效应来提高企业创新投入，并通过发挥其利益协同效应、监督效应和“金手铐”效应来提高企业创新产出。基于企业创新策略的检验发现，股权激励计划对企业创新产出的促进效应更多地体现为“量质齐升”的实质性创新，而非“以量换质”的策略性创新。进一步分析发现，股权激励计划并没有提高企业创新效率和创新转化率，股权激励计划对企业创新产出的促进效应主要是由企业创新投入增加引起的。
政策启示
第一，从整体上适当提高股权激励强度。股权激励强度是上市公司股权激励机制设计的核心要素，提高股权激励强度对提高企业创新投入和创新产出水平具有显著的促进效应。然而，从我国上市公司实施股权激励计划的实践情况来看，根据CSMAR数据库统计，样本区间内上市公司股权激励强度平均仅为2.46%，并呈现逐年下降的趋势。2020年上市公司在实施股权激励计划时授予的权益数量占公司总股本的比例平均仅为2.03%。因此，我国上市公司在实施股权激励计划时的股权激励强度有待进一步提高。
第二，着重提高授予员工的股权激励强度。本文研究发现，作为企业创新决策的主要制定者，高管股权激励主要提高了企业创新投入，而员工股权激励则同时提高了企业创新投入与创新产出水平。然而，股权激励计划并没有显著提高企业创新效率和创新转化率，其原因可能与员工股权激励强度偏低有关。因此，在从整体上提高股权激励强度时，应着重提高授予员工的股权激励强度，进一步激发员工的努力程度和工作潜力，从而提高企业创新效率和创新产出水平。
第三，优化股权激励模式的选择。由于折价授予和先出资后解锁的机制设计，限制性股票能更有效地促使激励对象努力工作。本文研究也发现，限制性股票确实在提高企业创新投入和创新产出方面具有显著的促进效应，但股票期权在提高企业创新投入方面也发挥了重要作用。因此，上市公司在实施股权激励计划时，要合理选择并搭配适合企业自身的股权激励模式，推动企业创新投入与创新产出的协同增长。
第四，适当延长股权激励有效期限。根据《管理办法》的相关规定，整个股权激励计划的有效期不得低于3年，且不得超过10年。然而，从我国的实践情况来看，2020年440家公司公告了448个股权激励计划中，以3年为有效期的占比12.50%，以4年为有效期的占比50.89%，以5年为有效期的占比22.32%，有效期限超过5年的占比仅14.29%。因此，我国上市公司股权激励有效期的设置普遍偏短，应适当延长股权激励计划的有效期限。
第五，提高股权激励计划的实施次数。本文研究表明，提高股权激励计划的实施次数有助于强化股权激励对企业创新的促进效应。然而，在推出多期股权激励计划时，要注意把握多期股权激励计划的实施节奏，短期内密集推出多期股权激励计划，或者在有效期结束后才推出下一期股权激励计划，都不利于提高其对企业创新促进效应的持续性。
第六，取消股权激励权益预留。尽管权益预留体现了管理层对外部员工的重视和引进，然而，本文的研究结果表明，权益预留并没有发挥相应的激励效应。因此，本文建议取消股权激励计划中的权益预留部分，并将预留部分直接授予企业员工和高管，以提高企业创新投入和创新产出水平。同时，为了激励新进员工，取消股权激励权益预留的设置应当与提高股权激励计划实施的次数及其连续性协同推进。
刊于《中国经济学》2022年第3期
转自：“香樟经济学术圈”微信公众号
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