原文信息：
Benguria F, Choi J, Swenson D L, et al. Anxiety or pain? The impact of tariffs and uncertainty on Chinese firms in the trade war. Journal of International Economics, 2022, 137: 103608.
原文链接：
https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S002219962200040X
01
引言
中美贸易战期间的关税升级引发了高度的贸易政策不确定性，企业被迫重新评估其采购、生产和销售战略。Amiti et al.（2019）认为这些贸易政策的变化具有较大破坏性，且大部分企业并没有预测到相关事件带来的负面冲击。虽然中美之间的贸易摩擦在2019年12月暂停，但贸易战的关税仍然存在，最具挑战性的贸易战争论尚未得到解决。为此，有必要检验贸易战对企业造成的影响，并探究企业的贸易政策不确定性是否受到影响，以及这种影响会产生什么样的经济后果。
作者采用中国海关数据、上市公司数据库、关税数据以及COMPUSTAT Global数据进行实证分析。作者重点关注：（1）贸易战期间企业对贸易战关税的暴露与企业TPU之间的联系，并从中国关税和美国关税两方面进行分析。（2）关税冲击对企业TPU影响的异质性；（3）TPU对企业投资、研发支出和利润的短期和长期的影响效果。
本文的研究贡献体现在以下三个方面：第一，本文从贸易政策不确定性视角评估了中美贸易战对中国企业的影响，并进一步分析了对企业造成的经济影响；第二，本文采用新的方法构建了随企业和时间变化的贸易政策不确定性指标，并将其和中美贸易战期间的关税变动联系起来，有助于理解企业层面不确定性变动的来源；第三，本文拓展了贸易政策不确定性的经济后果，并从短期和长期分析了企业层面的贸易政策不确定性造成的经济后果。
02
数据来源及变量说明
数据来源
本文使用了四套数据：（1）中国海关数据库，记录了与中国有交易的公司-产品-国家-年份层面的出口和进口价值；（2）关税数据；（3）上市公司的相关数据及年度报告；（4）COMPUSTAT Global数据，包含企业在全球市场中的相关贸易活动数据。
样本期间为2016Q1至2019Q3，其中基准回归采用2017Q4和2018Q4的数据，经济后果分析则加入2019Q1、2019Q2和2019Q3的数据进行动态分析。
变量定义
（1）公司层面的关税风险措施
将关税税率和企业层面的海关数据结合起来，建立单个企业进出口关税敞口的时间变化指标。关税
衡量中国企业i在时间t（即季度）的美国关税敞口，计算公式如下：
表示商品j在t时间被美国征收的从价关税，
表示2013-2016年期间企业i对美国的商品j的平均出口，
表示企业i出口的商品集，并采用初始时期的出口价值作为权重。同样，根据中国对美国商品的报复性关税和公司的进口数据，构建公司i在时间t的中国关税风险。
其中，
是中国在t时间对美国商品征收的关税，
是2013-2016年期间i公司从美国进口j商品的平均价值，
是i公司进口的商品集。
（2）企业层面的贸易政策不确定性
第一步，导入年度报告，将每一行记录作为一个观察值储存起来。第二步，在每一行中搜索与不确定性或未来风险有关的关键词（不管它们是否与贸易政策有关），如不确定性和风险。第三步，分离出与贸易政策有关的不确定性词语。在每一行中搜索与贸易政策相关的关键词，如关税、进口税、出口关税、保护主义、单边主义、贸易壁垒、反倾销。
下图提供了一个例子，其中与风险有关的关键词标记为蓝色的关键词不属于贸易政策的不确定性，因为附近没有贸易政策相关的关键词。相反，红色标记的不确定性关键词被归类为TPU，因为这些不确定性关键词的前面也观察到了贸易相关的关键词（即保护主义和单边主义）。最后，对在同一行或上下一行发现不确定性相关词汇和贸易政策相关词汇的数量进行统计，并进行归一化处理。
表2报告了所使用的与不确定性和贸易政策相关的关键词。
其中企业的贸易政策不确定性指数（TPU）采取如下公式计算得到：
其中，
是i公司在t年的年度报告中包含的词；报告的长度
以总字数衡量；r是最近的不确定性相关关键词的位置（即
）。
（3）贸易政策的情绪
由于风险和情绪测量可能是相关的，本文借鉴Hassan et al.（2020）和Hassan et al.（2019）的研究构建贸易政策情绪（TPS）的指标，并将其作为控制变量。
03
2018-2019年贸易战对TPU的企业层面影响
作者设置如下计量模型，检验贸易战关税与企业TPU之间的关系：
表3的第（1）列结果显示，美国关税对企业层面的TPU的影响系数显著为正。第（2）列结果表明中国关税敞口措施每增加10个百分点，TPU会增加0.165个标准差。第（3）列同时加入美国和中国的关税，结果未发生明显变化。第（4）列增加了行业（SIC3位码）和地区固定效应，结果显示美国关税的回归系数不显著，而中国关税的影响系数依然显著。第（5）列加入企业的滞后一期的财务特征，结果未发生明显变化。第（6）列通过三种方式控制中美贸易脱钩的影响：（i）跨国子公司的虚拟变量，（ii）从事加工贸易的企业的虚拟变量，（iii）中间投入在企业进出口中的份额。
事前趋势检验
为了避免关税事前趋势的影响，本文检查了企业层面贸易政策的事先存在的趋势不确定性。将2016Q4和2017Q4之间企业i的贸易政策不确定性的变化与2017Q4和2018Q4之间企业i的关税暴露措施的变化进行回归，具体如下。
其中Δ16Q4-17Q4表示2016Q4与2017Q4之间的变化，Δ17Q4-18Q4表示2017Q4与2018Q4之间的变化。表4的结果表明贸易政策不确定性的前期变化与关税变化之间没有统计上的显著关系。
TPU影响的异质性
（1）企业规模
文章通过建立交互项模型检验贸易战关税对企业贸易政策的不确定性规模异质性：
表5的第（1）列结果表明，公司层面的美国关税风险与对数收入的交互项系数显著为负。第（2）列的结果表明企业层面的中国关税风险与对数收入的交互项系数同样显著为负。第（3）列的结果表明只有美国关税暴露对贸易政策不确定性的影响存在公司规模的异质性。其次，作者通过引入资本存量进行分析。其中第（6）列的结果表明在同时考虑美国和中国的关税时，交互项系数均显著为负，即美国关税和中国关税风险对贸易政策不确定性的影响随着企业资本存量的增加而得到缓解。
（2）贸易多样化
企业可能通过战略性地转换市场或在不同产品间重新分配销售进而缓解关税冲击。作者采用企业的进出口产品数量、来源地和目的地市场数量进行分析，并建立如下计量模型：
其中，
是企业i在2013年至2016年的出口和进口产品总数。表6的（1）~（3）列的结果表明，交互项的系数均不显著，这表明更多样化的产品进口或出口范围并没有减少中国企业对贸易政策不确定性的感知。其次，作者采用出口到
进口的国家数来替代产品总数，根据第（6）列的结果可知，面对美国相同幅度的关税增长，出口到更多国家的公司的TPU增长较小。
（3）对美国的依赖
进一步，作者考虑了企业对于美国销售的依赖，设置虚拟变量
，如果该公司的美国出口（进口）占其总出口（进口）的份额超过一个临界值（5%），则该变量等于1。表7第（1）列的结果显示，与非美国依赖性出口商相比，美国关税对美国依赖性出口商的企业TPU的影响高出1.277个标准差。然而，进口依赖则不存在明显的异质性效果。第（2）列加入了企业出口或进口的国家数量的交互项，估计结果未发生明显变化。第（3）~（5）列中，作者把阈值分别改为10%、15%和20%，结果未发生明显变化。
拓展分析与稳健性检验
进一步，作者从企业的战略定位（国内市场或出口为主）、国有企业和企业财务状况三方面进行分析，研究发现出口到更多目的地国家的企业，其TPU的增幅较小、贸易战关税对国企和非国企TPU的影响不存在显著差异、并排除了流动性和财务杠杆的作用机制。
04
TPU对企业的影响
投资
为了考察企业层面TPU变化对投资的影响，作者建立以下模型：
表8第（1）列ΔTPU的系数反映了2017Q4和2018Q4期间贸易政策不确定性的变化对企业资本存量变化的同期影响。第（2）列中ΔTPU的系数为-0.038，且显著，这说明2017Q4-2018Q4贸易政策不确定性增加一个标准差，与2017Q4相比，2019Q1的企业资本存量累计下降1.62%。第（3）~（4）列分别报告了2017Q4-2018Q4期间TPU变化对2019Q2和Q3资本的整体影响。研究发现，随着时间的推移，TPU系数负的幅度变得更大，这表明时间的推移会强化贸易政策不确定性对企业资本存量的负向影响。
研发支出
作者还探讨了TPU变化与企业研发支出之间的关系，相应的计量模型如下：
相应的估计结果见表9，表9的第（3）、（6）列控制了企业过去的研发支出以及企业特征。第（6）列△T系数为-0.053，意味着贸易政策不确定性的一个标准差的增加与研发支出的2.27%的减少有关。
利润
为了检验TPU提高是否会压低企业的利润，作者设置了如下计量模型：
其中因变量Πi,t+k-Πi,t，衡量企业i从2017Q4到t+k的利润变化，其中t+k={18Q4,19Q1,19Q2,19Q3}）。需要说明的是，作者采用的利润以百万元人民币计价，因而可能存在负数。
表10的第（1）、（2）列中TPU对于短期内企业利润的影响系数均为负但不显著。但第（3）、（4）列的结果表明，长期中TPU对企业利润的负向影响增加了，且统计上显著。2017Q4-2018Q4的TPU增加一个标准差，到2019Q2和2019Q3，利润分别下降8.7%和11.5%。利润侵蚀的动态模式表明，企业级TPU的不利影响随着时间的推移而增长。
05
结论
本文探讨了中美贸易战期间贸易政策不确定性的来源和后果。研究发现，企业层面的TPU上升与企业面临的美国关税（降低了美国对中国出口产品的需求）和中国关税（提高了中国企业的进口投入成本）均存在相关关系。进一步表明，关税对TPU的影响在规模较小和多元化程度较低的企业影响更明显。其次，作者进一步探讨了TPU的经济后果影响。研究发现，企业层面的TPU每提高一个标准差，企业的投资、研发支出和利润将下降2.3%、2.3%和11.5%。总的来说，作者基于中美贸易战为研究背景，强调了贸易政策不确定性的重要性，这对于如何降低贸易摩擦对于企业发展的影响，具有一定的政策启示。
Abstract
The unexpected outbreak of the U.S.-China trade war led to dramatic increases in the import and export tariffs confronting Chinese firms, and ushered in an era of unprecedented trade policy uncertainty (TPU). To assess the effects of this development on the operations of Chinese firms we adopt a new textual analysis approach to listed firms’ annual reports that allows us to create measures of TPU that vary over firms and time. Linking our new TPU measures to firm-level trade war exposure shows that increases in U.S. tariffs and Chinese retaliatory tariffs elevated firm-level TPU. The effects of Chinese firm-level tariff changes on firm TPU are heterogeneous: smaller firms experienced the most pronounced increases while firms that were more diversified in terms of partner countries were more insulated. Importantly, connecting firm-level increases in TPU during the trade war with subsequent firm performance reveals notable impairment of firm operations. Our estimates indicate that Chinese firms hit by a one standard deviation increase in TPU during the trade war reduced firm-level investment, R&D expenditures, and profits by 2.3, 2.3, and 11.5 percent, respectively.
转自：“香樟经济学术圈”微信公众号
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